De ce piata nu are totdeauna dreptate - 09 iulie 2012

Factori de natura psihologica ii impiedica pe investitori sa ia deciziile rationale si corecte Howard Marks, manager de fonduri care are in administrare zeci de miliarde de dolari, contrazice teza pietelor eficiente si spune ca acestea sunt predominant comportamentale. Lacomia, frica, invidia, mandria, gandirea partinitoare si comportamentul de turma permit erorilor de pret din piata sa ramana necorectate pentru luni sau ani de zileTeza pietelor eficiente, potrivit careia eforturile combinate ale unor investitori inteligenti, obiectivi si rationali converg pentru a stabili activelor preturi apropiate de valoarea intrinseca a acestora este contestata de catre Howard Marks, chairman la Oaktree Capital Management, corporatie financiara listata pe Bursa din New York si care are in administrare active de peste 80 miliarde dolari. Intr-o postare pentru investitori si preluata de publicatia in format electronic Zero Hedge, Marks afirma ca pietele deviaza mult de la punctele presupuse a fi de echilibru tocmai pentru ca investitorii sunt oameni supusi greselii. Astfel, factori de natura psihologica, elemente care implica emotivitatea, ii fac pe investitori sa ia alte decizii decat cele presupuse a fi rationale.Efectul de turma ii face pe investitori sa impinga cotatiile in zone de exces, unde nu sunt corectate, asa cum sustine teoria pietelor eficiente. Acolo unde acestia trebuie sa vanda scump, ei ezita, sperand la castiguri mari, iar acolo unde ar trebui sa cumpere ieftin intarzie sa o faca, fiind precumpanitoare frica. Realitatea din piete ne spune ca acestea sunt departe de a fi eficiente, iar de castigat castiga numai investitori superiori care reusesc sa identifice aceste puncte extreme.Poti bate piata?Teoria pietelor eficiente asuma ca investitorii, in totalitatea lor, nu fac greseli si, in consecinta, cotatiile activelor nu se departeaza de valorile fundamentale ale acestora. De vreme ce toate activele sunt pretuite corect, odata ce ai cumparat la preturi echitabile, te poti astepta sa obtii randamente adecvate fata de riscul pe care ti l-ai asumat. Nimic in plus, nimic in minus. Aceasta este ipoteza de la care pleaca sintagma potrivit careia "nu poti bate piata".Definitia pietei eficiente este una eronata, spune Marks. Adevarul este ca toti investitorii sunt motivati sa faca bani (altfel, de ce ar mai investi?) insa, in primul rand, nu toti sunt inteligenti si, in al doilea rand, se pare ca nimeni nu este constant obiectiv si rational. Mai degraba, investitorii alterneaza de la a fi optimisti la a fi pesimisti, de la a fi superincrezatori, pana la a fi ingroziti. De aici rezulta ca preturile activelor pot lesne pierde conexiunea cu valoarea lor intrinseca.In plus, investitorii adesea nu izbutesc sa scoata la iveala intreaga informatie relevanta, sa o analizeze sistematic, pentru ca apoi sa faca un pas decisiv si sa adopte in piata pozitii care sunt neobisnuite. Aceste elemente dau nastere unor "ineficiente", dupa cum sunt numite in mediul academic, dar care de fapt sunt greseli in toata regula."Cred pe deplin ca pietele pot fi eficiente - in sensul incorporarii rapide a informatiilor - dar cu siguranta acestea nu pot fi incredintate ca sunt incorporate corect. Subevaluarile si supraevaluarile apar tot timpul", scrie Marks, adaugand ca, totusi, majoritatea investitorilor au dificultati in a intelege cand un activ nu este corect si sa actioneze in functie de aceste erori; sub acest aspect, intr-adevar, se poate spune ca nu poti bate piata. Managementul activ ar portofoliului ar trebui vazut tocmai ca o cercetare a greselilor facute de piata.Unde nu exista "tarul", piata o fac "nebunii"S-a pornit de la ideea ca pietele sunt dominate de un "tar" care este neobosit, constient asupra tuturor lucrurilor, judicios in analiza, deopotriva rational si neemotional; abia in cazul in care un astfel de "tar" ar fi stapan peste piata, preturile activelor ar fi cele corecte, nici prea ridicate si nici prea coborate. De asemenea, cotatiile ar fi corespunzatoare si daca piata ar fi populata cu investitori avand caracteristicile de mai sus. Nu este insa cazul! Putini investitori indeplinesc acele criterii ale "tarului" - si in principal pe acela de a fi rationali si neemotionali.Un factor agravant este faptul ca investitorii au tendinta de a gresi cu totii in aceeasi directie, in acelasi moment; acesta este motivul pentru care este un comportament de turma ce determina baloanele speculative si prabusirile, cele mai mari dintre greselile investitionale.Ce spune teoriaTeza pietelor eficiente presupune ca oamenii studiaza cu atentie activele si, in functie de valoarea lor intrinseca, decid daca vand sau cumpara. Valoarea de piata se schimba, in consecinta, in functie de valoarea activului, ceea ce implica faptul ca pretul ofera o perspectiva corecta a nivelului randamentului si riscului asociat. Participantii la piata se angajeaza continuu, in licitatii instantanee, astfel incat pretul de piata este adus la zi. Tinta este aceea de a apropia pretul de piata cat mai aproape de valoarea intrinseca a activului, de potentialul de randament si de riscul aferent.Se asuma astfel ca pietele tind spre un echilibru, in sensul ca activele financiare sufera reglari constante de preturi, in asa fel incat nu este posibil sa obtii randamente prea mari sau sa ai potential de pierdere prea ridicat. Una dintre functiile unei piete este aceea de a elimina oportunitatile pentru o profitabilitate prea ridicata. Participantii la piata vor vinde activele supraevaluate si vor cumpara activele subevaluate.Patru motive pentru care pietele dau gresProblema principala a pietelor este aceea ca investitorii au dificultati in a distinge cand activele sunt ieftine si cand sunt supraevaluate. De aceea, deciziile investitionale corecte invocate de teoria pietelor eficiente in general nu sunt luate. Howard Marks indica patru motive pentru care participantii la piata esueaza in acest demers.1. Gandire partinitoare si minti incuiate. Teoria spune ca investitorii aloca propriul capital catre ce este ieftin, corectand erorile de pret. Totusi, in 1978, bondurile de clasa "B" erau foarte ieftine, nimeni nu le achizitiona, pentru ca se spunea ca sunt speculative si ar fi imprudent. In 1999, actiunile blue-chip erau ocolite indiferent de pret, motivatia fiind aceea ca respectivele companii nu vor performa in noua era tehnologica, iar preferate erau societatile supraevaluate de IT&C de pe Nasdaq.2. Rigiditatea capitalului. In teorie, investitorii muta capitalul de pe activele scumpe catre cele ieftine. Nu se intampla insa asa. In 2000, pentru capitalul de risc erau prea multi bani si prea putine oportunitati de investitii. In 2008, preturile erau bune, dar apelurile in marja ii fortau pe investitorii cu pozitii pe levier sa continue sa vanda. Aceste rigiditati creeaza distorsiuni in mecanismul de formare a preturilor.3. Excesele de ordin psihologic. In teorie, investitorii vand activele cand se regasesc bogati intr-o perioada de bubble pentru a le recumpara atunci cand se ieftinesc suficient la capatul unui crah. In realitate, insa, investitorii nu au sange rece. Ei ezita sa vanda, pentru ca excesul de optimism prevaleaza scepticismului, iar excesul de lacomie domina frica. Aspecte psihologice precum lacomia, frica, invidia si mandria permit erorilor de pret sa ramana necorectate.4. Comportamentul de turma. In teorie, participantii la piata sunt doritori sa cumpere sau sa vanda atunci cand pretul deviaza de la valorile fundamentale. Problema este insa aceea ca uneori cumparatorii sunt mai multi decat vanzatorii sau viceversa, indiferent de pret. Aceasta realitate apare din faptul ca investitorii sunt lipsiti de abilitatea de a se detasa de "turma", in special atunci cand acest "comportament de turma" este recompensat pe termen scurt.Teza pietei eficiente prezuma ca investitorii sunt obiectivi si neemotionali si sunt doritori sa inlocuiasca in portofolii activele scumpe cu cele ieftine. In practica, sunt numeroase motive pentru care activele sa fie evaluate gresit - in termeni absoluti sau relativ la altele - si pot sta asa luni sau ani de zile, concluzioneaza Marks.